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IM VORDERGRUND | ARTIKEL – 5 Min

Wöchentliches Markt-Update - Makellose Disinflation?

By ANDREW CRAIG 30.11.2023

In diesem Artikel

    Die in dieser Woche in den USA und der Eurozone veröffentlichten Daten lassen vermuten, dass sich die Inflation nun auf einem stetigen, reibungslosen Abwärtspfad befinden könnte. Die Anleihemärkte begrüßten die Neuigkeit mit einer Rally, die Risikoanlagen ebenso. Die Erwartungen, die US-Notenbank und die EZB könnten die Zinsen früher als bisher angenommen senken, verstärkten sich. Unser Fixed-Income-Team ist demgegenüber skeptisch, denn wir sind der Ansicht, dass der Inflationsdruck in den USA nicht so ohne Weiteres nachlassen wird.   

    Deutlicher Rückgang der Inflation in der Eurozone

    Diejenigen Anleger, die damit rechnen, dass die Zentralbanken eher früher als später mit Zinssenkungen beginnen werden, fühlten sich durch die Daten bestätigt, die in dieser Woche einen weiteren Rückgang der Inflation in der Eurozone anzeigten.

    Der harmonisierte Verbraucherpreisindex (HVPI) für die 20 Länder der Eurozone fiel von 2,9 % im Oktober auf 2,4 % im November. Die niedrigere Kerninflation war der wichtigste Treiber, da die Inflation sowohl bei Waren als auch bei Dienstleistungen zurückging. Die Kerninflationsrate ohne Energie und Nahrungsmittel sank von 4,2 % auf 3,6 %.

    Durch diesen unerwartet starken Rückgang kommt die Gesamtinflation näher an das 2%-Ziel der Europäischen Zentralbank heran. Das sorgt für Aufregung über die Frage, wann die Zinssenkungen einsetzen werden.

    Die EZB hat ihre Zinsanhebungen erst im Oktober gestoppt. Dennoch rechnen die Anleger nun damit, dass sie bereits im April nächsten Jahres mit Zinssenkungen beginnen könnte. Die EZB-Präsidentin Christine Lagarde sagte letzte Woche, es sei noch zu früh, um bei der Eindämmung der Inflation „den Sieg zu verkünden“, und warnte, dass sich das Preiswachstum „in den kommenden Monaten“ wieder beschleunigen werde, da die disinflationären Kräfte der letzten Zeit nachzulassen beginnen.

    Unser makroökonomisches Team sieht eine Wende bei allen Messwerten der zugrunde liegenden Inflation in der Eurozone. Das Team hat seine Prognosen für die Kerninflation nach unten korrigiert und geht nun davon aus, dass diese bis Mitte 2024 in der Eurozone wieder das 2%-Ziel erreichen wird. Diese Korrektur ist vor allem auf die Preise der Kerngüter zurückzuführen. Wir erwarten zudem eine Disinflation bei den Dienstleistungspreisen aufgrund einer schwächeren Binnennachfrage und eines weniger angespannten Arbeitsmarktes.

    Auf dieser Grundlage könnte die EZB theoretisch im März/April 2024 mit der Senkung der Leitzinsen beginnen. Wir halten es jedoch für wahrscheinlicher, dass sie damit bis Juni wartet, um sich zuvor ein vollständiges Bild von den Lohnabschlüssen im nächsten Frühjahr machen zu können.

    Christine Lagarde und andere Mitglieder des EZB-Rates haben gewarnt, sie benötigten mehr Beweise für eine Verlangsamung des Lohnwachstums, bevor sie sicher sein könnten, dass die Inflation auf das EZB-Ziel zurückgeht. Die in der vergangenen Woche von der EZB veröffentlichten Lohndaten – Beschleunigung des Lohnanstiegs von 4,4 % im zweiten Quartal auf 4,7 % im dritten Quartal – dürften sie in dieser vorsichtigen Haltung noch bestärkt haben.

    Der Inflationsindikator der Fed zeigt ein günstigeres Preisumfeld

    In der letzten Novemberwoche wurde der von der Fed bevorzugte Inflationsindikator veröffentlicht, nämlich der PCE (Kernindikator für die persönlichen Konsumausgaben). Die PCE-Kerninflation ohne Energie und Nahrungsmittel erhöhte sich seit September um 0,2 %. Damals betrug der Anstieg 0,3 % im Vormonatsvergleich. Im Jahresvergleich zog der Kern-PCE im Oktober um 3,5 % an (nach einem Anstieg von 3,7 % im September). Auf der letzten Fed-Sitzung prognostizierten die geldpolitischen Entscheidungsträger für Dezember einen Anstieg von 3,5 %.

    Diese Daten folgen auf die Nachricht von Anfang dieses Monats, dass die Verbraucherpreisinflation in den USA im Oktober stärker als erwartet auf 3,2 % im Jahresvergleich gesunken ist (nach einem Anstieg von 3,7 % in den 12 Monaten bis September), d.h. sie war zum ersten Mal seit vier Monaten rückläufig.

    Die Marktstimmung wurde zudem durch eine Korrektur der US-amerikanischen BIP-Daten unterstützt. Daraus ging hervor, dass das BIP im dritten Quartal zwar um 5,2 % jährlich (gegenüber prognostizierten 4,9 %) gewachsen war, die Inflation jedoch geringer ausfiel als zuvor angenommen. Der PCE-Preisindex – ein weiterer von der Fed genau verfolgter Inflationsindikator – wurde um 0,1 % auf 2,8 % nach unten korrigiert.

    Nach den vorsichtigen Tönen im letzten Sitzungsprotokoll der Federal Reserve konnten sich die „Bond Bulls“ in dieser Woche durch die Äußerungen von Christopher Waller, einem der aggressivsten Entscheidungsträger der Fed, ermutigt fühlen. Er sagte, er sei „zunehmend zuversichtlich“, dass die derzeitige Politik der Fed „gut positioniert“ sei, um die Inflation wieder auf den 2%-Zielwert zu bringen. Dies wurde als die Absicht verstanden, einer Zinssenkung im ersten Halbjahr 2024 den Weg zu ebnen. 

    In seiner Rede mit dem Titel “Something appears to be giving” (Es scheint Bewegung in die Sache zu kommen) sagte Waller Folgendes: 

    Wenn wir sehen, dass die Disinflation noch einige Monate anhält – ich weiß nicht, wie lange das sein könnte, drei Monate, vier Monate, fünf Monate … . Dann könnte man anfangen, den Leitzins zu senken, nur weil die Inflation niedriger ist.“ 

    Diese Überlegung – eine Senkung einfach deshalb, weil die Inflation zurückgeht, anstatt zu warten, bis sie wieder 2 % beträgt – erklärt, warum die Märkte jetzt dazu übergegangen sind, eine Senkung um einen Viertelpunkt bis zur Fed-Sitzung im Mai 2024 voll einzupreisen, während sie Mitte Oktober eine Senkung bis Mitte 2024 noch für unwahrscheinlich hielten. 

    Die Rally am US-Anleihemarkt in dieser Woche hat die Renditen 10-jähriger US-Staatsanleihen von einem 16-Jahres-Höchststand von 5,02 % vor einem Monat auf ein Tief von 4,25 % in dieser Woche gedrückt. Die Märkte preisen nun ein, dass die Fed die Zinsen bis Januar 2025 um etwa 125 Basispunkte senkt (nachdem die Zinssenkung Ende Oktober nur 50 Basispunkte betragen hatte).

    Unsere Einschätzung ist „Länger höher“

    Unser Fixed-Income-Team ist überzeugt, dass der US-Anleihemarkt mit der Annahme einer stetigen Inflationsabschwächung der Zeit vorauseilt und zu viele Zinssenkungen im Jahr 2024 einpreist.

    Die jüngsten Daten für die Eurozone deuten klar darauf hin, dass die Zeit der hohen Inflation vorbei ist. Dagegen wird die Inflation in den USA unserer Ansicht nach nicht ebenso reibungslos zurückgehen. Aus diesem Grund rechnen wir mit Zinssenkungen der Fed im Jahr 2024 in Höhe von höchstens 75 Basispunkten und mit einer Lockerung der Geldpolitik erst in der zweiten Jahreshälfte 2024.

    Zwar erhöht jeder Bericht über geringere Inflation die Möglichkeit, dass die Inflation in den kommenden Monaten auf überzeugende 2 % zurückkehren könnte, ohne dass es zu einer größeren Konjunkturabschwächung kommt. Wir halten dies jedoch für unwahrscheinlich.

    Nach Ansicht unseres Anleihen-Teams ist der Kerninflationsdruck in den USA weiterhin schwankend. Der US-Arbeitsmarkt ist seines Erachtens durch eine fundamentale Starrheit gekennzeichnet, aufgrund derer die Löhne und Preise für Kerndienstleistungen ohne Wohnen nicht so schnell und reibungslos sinken werden, wie der Markt zu erwarten scheint.

    Vor der nächsten Sitzung des Offenmarktausschusses der US-Notenbank (FOMC) werden die Entscheidungsträger und die Märkte Kenntnis von Daten zu offenen Stellen sowie von einem Arbeitsmarktbericht und einer Einkaufsmanager-Umfrage für November erhalten. Und die VPI-Inflationsrate wird am 12. Dezember, dem ersten Tag der FOMC-Sitzung, veröffentlicht.

    Diese Daten werden uns einen gewissen Aufschluss darüber geben, ob sich Inflation und Gesamtnachfrage weiterhin in die richtige Richtung bewegen, und ob die Inflation im Gleitflug auf das 2%-Ziel der Fed zusteuert oder sich auf einem steinigen Weg befindet.

    Rechtshinweis

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